Путь Уоррена Баффета - Роберт Дж. Хагстром

Баффетт продолжает. "Удивительно, но EMT была принята не только учеными, но и многими профессионалами в области инвестиций и корпоративными менеджерами".

В одном из самых проницательных замечаний Баффета о EMT он написал: "Правильно заметив, что рынок часто бывает эффективным, они сделали неправильный вывод, что он эффективен всегда. Разница между этими утверждениями - ночь и день".27

Кстати, Пол Самуэльсон, американский экономист и ранний сторонник гипотезы эффективного рынка, был одним из первых инвесторов Berkshire Hathaway. В статье, написанной для Wall Street Journal под заголовком "От скептика: Урок победы над рынком" Джейсон Цвейг отметил, что Самуэльсон инвестировал в Berkshire Hathaway по средней цене 44 доллара за акцию в 1970 году, в тот же год, когда он получил Нобелевскую премию. Самуэльсон узнал об Уоррене Баффете и Berkshire Hathaway от Конрада Таффа, частного инвестора, который посещал Колумбийскую школу бизнеса и учился у Бена Грэма. Несмотря на то, что Тафф превозносил достижения Баффета, Самуэльсона, по-видимому, больше всего привлекла идея о безналоговом сложении денег, поскольку Berkshire не выплачивала дивиденды.

"Профессор Самуэльсон, - писал Цвейг, - который годами обличал бездарность большинства управляющих фондами, понял, что в него ударила молния. Вскоре он начал покупать акции [Berkshire], с годами добавляя все новые и новые".28 По словам его сына, Самуэльсон завещал свои акции Berkshire детям и внукам, а также различным благотворительным организациям. Если бы он оставил акции Berkshire себе, их стоимость составила бы более 100 миллионов долларов. "Профессор Самуэльсон верил в то же самое, что и я", - сказал Баффет. "Рынки эффективны, но не идеально эффективны".29

Тем не менее, MPT и EMT по-прежнему религиозно преподаются в бизнес-школах, что не может не радовать Баффета: "Естественно, то, что студенты и доверчивые профессионалы-инвесторы, проглотившие EMT, оказали нам и другим последователям Грэма необычайную услугу".

Баффет язвительно заметил: "В любом соревновании - финансовом, умственном или физическом - огромное преимущество имеют соперники , которых учили, что бесполезно даже пытаться. С эгоистической точки зрения, нам, вероятно, следует учредить кафедры, чтобы обеспечить вечное преподавание EMT".30

Вот краткое изложение основных различий между двумя главными конкурирующими инвестиционными парадигмами.

Стандартный подход к инвестированию принимает MPT в качестве своего руководящего принципа. Он считает, что дисперсия - волатильность цен - всемогуща. Следовательно, все инвестиционные решения - от цели инвестора до управления портфелем - зависят от того, как человек эмоционально относится к колебаниям цен на акции. Портфели широко диверсифицируются, чтобы минимизировать разброс доходности, а коэффициенты оборачиваемости портфеля (количество покупок и продаж) повышаются в попытке сдержать разброс. И не так уж далеко от портфелей с высокой оборачиваемостью находится неустанная цель достижения краткосрочных ценовых показателей. В стандартном подходе к инвестированию арбитраж на коротком горизонте - это игра.

В инвестировании, ориентированном на бизнес, главным принципом является экономическая доходность акций, то есть предприятий, которыми вы владеете. Долгосрочный компаундирующий рост внутренней стоимости является всемогущим. Волатильность цен на акции, дисперсия доходности, отходит на второй план. Портфели, ориентированные на бизнес, отличаются целенаправленностью, высокой активной долей и низким коэффициентом оборачиваемости, чтобы извлечь выгоду из экономического компаундирования. Краткосрочные ценовые показатели не рассматриваются в качестве значимого индикатора прогресса. Вместо этого инвесторы, ориентированные на бизнес, отдают предпочтение долгосрочному экономическому прогрессу, а также просматриваемым доходам компаний, которыми они владеют. Инвесторы, ориентированные на бизнес, часто цитируют знаменитую сентенцию Бена Грэма: "В краткосрочной перспективе рынок - это машина для голосования, но в долгосрочной перспективе - это машина для взвешивания".31

При стандартном подходе инвесторы находятся в постоянной бешеной погоне за "голосами". При подходе, ориентированном на бизнес, инвесторы менее озабочены. Вместо этого они внимательно следят за экономическими "весами" того, чем владеют, прекрасно понимая, что в конечном итоге весы уравновесятся. В инвестировании, ориентированном на бизнес, арбитраж на длинном горизонте - это игра.

И последнее преимущество инвесторов, ориентированных на бизнес, - и оно очень важно - это кристально ясное понимание различий между инвестициями и спекуляциями. Их учили лучшие.

Инвестиции и спекуляции: Понимание разницы

Великие финансовые мыслители, среди которых Джон Берр Уильямс, Джон Мейнард Кейнс, Бенджамин Грэм и Уоррен Баффет, по очереди объясняли разницу между инвестициями и спекуляциями. В этом перетягивании каната между двумя подходами нет ничего нового. Однако постоянная путаница в различиях - это ментальная ошибка, которая слишком часто может стать фатальной для многих инвесторов. Грэм справедливо предупреждал, что самая большая опасность, с которой сталкивается инвестор, - это не столько спекуляции, которым уже сотни лет, сколько приобретение спекулятивных привычек без осознания того, что они это сделали. В результате инвестор получает доход спекулянта, считая, что он инвестирует.

В книге Джона Берра Уильямса "Теория инвестиционной стоимости", глава III, раздел 7, "Инвесторы и спекулянты", он пишет: "Чтобы получать прибыль от спекуляций, спекулянт должен уметь предвидеть изменения цен. Поскольку изменения цен совпадают с изменениями маргинального мнения, он должен, в конечном счете, уметь предвидеть изменения во мнении".

Джон Мейнард Кейнс был единомышленником. В своей последней и самой важной книге "Общая теория занятости, процента и денег" Кейнс описывает "термин спекуляция [как] деятельность по прогнозированию психологии рынка, а термин предпринимательство [как] деятельность по прогнозированию перспективной доходности активов в течение их жизни".

Прогнозирование "психологии рынка", которое требует "предвидения изменений в мнениях", заставило Кейнса ввести интересную аналогию для описания поведения многих инвесторов. В своей книге Кейнс создает фиктивный конкурс красоты, в котором участницам предлагается выбрать шесть самых красивых лиц из 100 фотографий, размещенных на страницах газеты. Хитрость заключается не в том, чтобы выбрать лица, которые человек считает самыми красивыми, "а в том, чтобы выбрать те, которые, по его мнению, могут привлечь внимание других участников конкурса , которые смотрят на проблему с одной и той же точки зрения".32

Кейнс считал, что на фондовом рынке действует аналогичный конкурс: "Дело не в том, чтобы выбирать те лица, которые, по мнению человека, действительно самые красивые, и даже не в том, что среднее мнение искренне считает их самыми красивыми. Мы достигли третьей степени, когда посвящаем свой интеллект предвидению того, что среднее мнение ожидает от среднего мнения. И есть некоторые, я полагаю, кто практикует четвертую, пятую и более высокие степени".33

Вы можете подумать, что конкурс красоты Кейнса - это игра, в которую играют наивные индивидуальные инвесторы, которым лучше знать, чем заниматься спекуляциями. Или, что еще лучше, рациональное поведение институциональных инвесторов быстро исправляет ошибки невежественных индивидуальных инвесторов. Но, увы, нет. По мнению Кейнса,

Энергия и мастерство профессионального инвестора заняты в основном другим. Ведь