Путь Уоррена Баффета - Роберт Дж. Хагстром

имеет оснований для особого доверия..... Знания и опыт человека определенно ограничены, и в любой момент времени редко бывает более двух-трех предприятий, которым я лично считаю себя вправе полностью доверять".10

Филип Фишер, чье влияние на мышление Баффета было должным образом отмечено, также был хорошо известен своими целевыми портфелями. Он всегда предпочитал владеть небольшим числом выдающихся компаний, которые он хорошо понимал, чем большим числом компаний, многие из которых он понимал плохо. Фишер начал заниматься инвестиционным консультированием вскоре после краха фондового рынка в 1929 году, и он помнит, как важно было добиться хороших результатов. "Тогда не было места для ошибок. Я знал, что чем больше я буду понимать о компании, тем лучше мне будет".11 Как правило, Фишер ограничивал свой портфель менее чем 10 компаниями, из которых три-четыре часто составляли 75 % от общего объема инвестиций.

"Похоже, ни инвесторам, ни тем более их консультантам не приходит в голову, - писал Фишер в книге "Обычные акции и необычная прибыль", - что покупка компании без достаточных знаний о ней может быть даже более опасной, чем недостаточная диверсификация".12 В возрасте 91 года Фишер не изменил своего мнения. "Отличные акции найти крайне сложно", - говорил он. "Если бы это было не так, то все бы ими владели. Я знал, что хочу владеть лучшими из них или не владеть вообще".13 Подход Фишера к управлению портфелем можно охарактеризовать как "основанный на необычном, но проницательном представлении о том, что меньшее - это большее".14

Влияние Фишера на Баффета проявилось в его убеждении, что, когда вы сталкиваетесь с выгодным и прибыльным вложением, единственным разумным решением будет сделать крупные инвестиции. Баффет разделяет это мнение, написав в 1978 году: "Наша политика заключается в концентрации наших активов. Мы стараемся избегать покупки небольшого количества тех или иных акций, когда мы не очень хорошо относимся к бизнесу или его цене". Вместо этого он объяснял: "Когда мы убеждаемся в привлекательности, мы покупаем достойные объемы".15 Позже он сказал: "При каждой инвестиции вам должно хватать смелости и убежденности, чтобы вложить в акции не менее 10 процентов своих чистых активов".16

За прошедшие годы мы можем привести несколько случаев, когда Баффетт ставил не только 10 процентов своего портфеля на одну акцию, но и, в некоторых случаях, значительно больше. В 1963 году он вложил 25 процентов активов компании Buffett Limited Partnership в American Express, что принесло 20 миллионов долларов прибыли. В 1974 году он вложил более 20 процентов портфеля акций Berkshire Hathaway в газету Washington Post Company. К 1976 году он вложил 25 процентов портфеля в обыкновенные и привилегированные акции GEICO. В 1989 году он вложил 1 миллиард долларов в компанию Coca-Cola, что составило чуть более 30 процентов портфеля Berkshire. Затем, в 2018 году, возможно, самой агрессивной покупкой Уоррена Баффета стала инвестиция в Apple на сумму 35 миллиардов долларов, что составило более 20 процентов от портфеля Berkshire в 172 миллиарда долларов. Трудно представить, что любой другой портфельный менеджер сделал бы такую крупную ставку. Как и то, что любой другой портфельный менеджер со 172 миллиардами долларов под управлением будет иметь всего 15 основных позиций, как это было в портфеле обыкновенных акций Berkshire на конец 2018 года.

На это Баффетт отвечает: "Принятая нами стратегия не позволяет нам следовать стандартным догмам диверсификации. Поэтому многие эксперты утверждают, что эта стратегия должна быть более рискованной, чем та, которую используют обычные инвесторы. Мы с этим не согласны. Мы считаем, что политика концентрации вполне может снизить риск, если она, как и положено, повышает как интенсивность размышлений инвестора о бизнесе, так и уровень комфорта, который он должен испытывать в отношении его экономических характеристик, прежде чем покупать его".17

Помимо управления концентрированным портфелем, успех Уоррена Баффета во многом объясняется его неактивностью. В течение года он не покупает и не продает ни одной акции основных холдингов Berkshire. "Вялость, граничащая с ленью, - сказал он однажды, - остается краеугольным камнем нашего инвестиционного стиля".18 Таким образом, он проворно напоминает нам, что гиперактивное инвестирование - это карманник, который снижает доходность инвестора. Высокие коэффициенты оборачиваемости портфеля увеличивают транзакционные издержки и повышают уплачиваемые налоги, что, в свою очередь, снижает эффект компаундирования от покупки и владения отличными компаниями. Как мы узнаем, тщательно сконцентрированный портфель в сочетании с дисциплиной низкого оборота лучше всего подходит для построения долгосрочного богатства.

Суперинвесторы из Баффеттвилля

Несмотря на то что Уоррен Баффет был преданным фокус-инвестором с момента основания Buffett Partnership в 1956 году, я считаю, что может быть полезно изучить доходность и характеристики портфеля других фокус-инвесторов-единомышленников, включая Чарли Мангера, Билла Руэйна, управлявшего фондом Sequoia, и Лу Симпсона, который управлял инвестиционным портфелем GEICO.19 И, конечно, сам Уоррен Баффет. Каждый из них управлял концентрированными портфелями с низким оборотом. По их результатам мы можем многое узнать о фокусном инвестировании. Но прежде чем приступить к исследованию, давайте начнем с самого первого фокус-инвестора.

Джон Мейнард Кейнс как инвестор

Большинство людей знают Джона Мейнарда Кейнса по его вкладу в экономическую теорию. Но они могут не знать, что помимо того, что Кейнс был великим макроэкономическим мыслителем, он был легендарным инвестором. Доказательством его инвестиционного мастерства могут служить результаты деятельности Сундучного фонда Королевского колледжа в Кембридже.

До 1920 года инвестиции Королевского колледжа были ограничены ценными бумагами с фиксированным доходом. Однако, когда Кейнс был назначен вторым казначеем в конце 1919 года, он убедил попечителей создать отдельный фонд, который содержал бы только обычные акции, валюту и товарные фьючерсы. Этот отдельный счет стал Фондом Сундука. С 1927 года, когда он был назначен первым казначеем, и до своей смерти в 1946 году Кейнс нес единоличную ответственность за этот портфель.

В 1938 году Кейнс подготовил полный политический отчет для Сундучного фонда, в котором изложил свои инвестиционные принципы:

Тщательный отбор нескольких [выделено мной] инвестиций с учетом их дешевизны по отношению к их вероятной фактической и потенциальной внутренней стоимости в течение нескольких лет вперед и по отношению к альтернативным инвестициям на тот момент;

Упорно удерживайте эти довольно крупные единицы в толчее и грязи, возможно, в течение нескольких лет, пока они не выполнят свои обещания или не выяснится, что они были куплены по ошибке;

Сбалансированная инвестиционная позиция, т.е. разнообразие рисков, несмотря на то, что отдельные пакеты акций велики [выделено мной], и, по возможности, противоположные риски.20

Судя по тому, что я читал об инвестиционной политике Кейнса, он был целенаправленным инвестором. Он намеренно ограничивал