Путь Уоррена Баффета - Роберт Дж. Хагстром

бизнес. Высокая рентабельность инвестированного капитала действует как турбокомпрессор для внутренней стоимости компании до тех пор, пока дополнительная прибыль от инвестиций остается значительно выше стоимости капитала.

Второе соображение - это функция роста продаж. Как уже отмечалось, если есть две компании, зарабатывающие одинаковую прибыль на капитал, но одна из них растет быстрее другой, то рынок будет больше ценить ту компанию, которая растет быстрее.

В связи с этим возникает вопрос: Сколько будет стоить Apple, если она будет расти со скоростью 8 процентов, зарабатывая более 100 процентов на вложенный капитал? Первый урок заключается в том, что компания с кажущимся высоким отношением цены к прибыли на самом деле может быть потрясающим предложением, если ее денежная прибыль на капитал превышает стоимость капитала. А во-вторых, если доходы компании превышают стоимость капитала, то чем быстрее она растет, тем более ценной она становится. Одним словом, когда компания зарабатывает больше стоимости капитала, рост продаж становится тумблером для определения роста внутренней стоимости.

Давайте сделаем шаг назад и подумаем об оценке стоимости Apple. Да, стандартная модель дисконтирования дивидендов при росте прибыли владельца Apple на 8 %, возможно, не покажет, что акции компании глубоко недооценены. Но как только вы сделаете поправку на инвестиции в нематериальные активы и рассчитаете рентабельность инвестиций, Apple окажется недооцененной. А если сервисная составляющая компании, которая уже сейчас обеспечивает самую высокую доходность капитала, станет еще более значительной частью бизнеса, не исключено, что рост внутренней стоимости Apple в ближайшие годы ускорится еще больше.

Тенет: Рациональное управление

Тим Кук пришел в Apple в 1998 году на должность старшего вице-президента по международным операциям. Когда в 2011 году скончался Стив Джобс, соучредитель Apple и периодический председатель совета директоров и генеральный директор компании , Кук был назначен главным исполнительным директором.

Если за Стивом Джобсом закрепилась репутация жесткого руководителя, склонного к микроменеджменту, то подход Кука к управлению компанией - это более свободный стиль; он поощряет и внедряет в Apple более совместную культуру. Однажды он сказал, что его лидерство сосредоточено на людях, стратегии и исполнении. И "если вы правильно понимаете эти три составляющие", - объяснил он, - "мир станет прекрасным местом".60

Когда Тим Кук стал генеральным директором в 2011 году, рыночная стоимость Apple составляла 350 миллиардов долларов. Спустя дюжину лет это была первая в мире компания с капиталом в 3 триллиона долларов. Несомненно, опыт Кука и его умение вести дела Apple по всему миру были и остаются главной причиной того, что Apple стала самой дорогой компанией в мире. Управление глобальной технологической компанией с глобальными цепочками поставок - задача не из легких. Но есть еще один талант Кука, который часто упускают из виду, но который не менее важен для роста стоимости Apple: рациональное распределение капитала, связанное с выкупом акций, повышением дивидендов и управлением балансом.

На конец 2011 года в обращении находилось 26,3 миллиарда обыкновенных акций Apple. По состоянию на 30 сентября 2023 года в обращении находилось 15,7 миллиарда акций. До Тима Кука у Apple никогда не было систематической программы выкупа акций, но под руководством Кука компания приступила к одному из самых удивительных корпоративных достижений в истории финансов.

За 11,5 лет Apple выкупила 10,6 миллиарда акций, сократив количество акций в обращении на 40 процентов. В долларовом выражении программа выкупа акций под руководством Кука привела к выкупу акций на сумму 592 миллиарда долларов. Для примера, акции Apple на сумму 592 миллиарда долларов - это больше, чем рыночная капитализация UnitedHealth Group, девятой по величине компании в индексе S&P 500, которая составляет 468 миллиардов долларов.61

За тот же период времени Apple выплатила акционерам 140 миллиардов долларов в виде дивидендов, в результате чего общий доход акционеров, в виде дивидендов и выкупленных акций, составил 732 миллиарда долларов, что почти равно рыночной капитализации Berkshire Hathaway в 784 миллиарда долларов.

Возвращение акционерам 784 миллиардов долларов произошло в то время, когда Apple стала первой компанией, достигшей рыночной стоимости в 1, 2, а затем и 3 триллиона долларов. И если этого недостаточно, Apple закончила второй квартал 2023 года с долгом в 110 миллиардов долларов, компенсированным 166 миллиардами долларов наличности, что делает компанию по сути свободной от долгов с 56 миллиардами долларов свободных денежных средств на балансе.

Ни одна компания в истории не приблизилась к достижению таких финансовых результатов и целей, как Apple.

Tenet: благоприятные долгосрочные перспективы

Когда инвесторы думают о долгосрочных благоприятных перспективах компании, лучше всего оценить (1) насколько "липким" является существующий бизнес, то есть насколько вероятно, что существующие клиенты останутся клиентами; (2) возможности завоевания новых клиентов на новых рынках с помощью новых продуктов; и (3) насколько руководство компании готово продолжать направлять прибыль от бизнеса обратно акционерам, владельцам компании.

Когда Уоррена Баффета спросили, зачем инвестировать в Apple, он ответил: "По сути, мы делаем ставку на экосистему продуктов Apple во главе с iPhone. И я вижу в ней характеристики, которые заставляют меня думать, что она необычна".62 В своем уникальном стиле Баффетт использует термин "экосистема" для обозначения способности Apple создавать конкурентные преимущества, получая высокую доходность в течение длительного времени и тем самым приумножая богатство акционеров. Одним словом, экосистема Apple - это ров Баффета.

В мире технологий экосистема - это устройства, которые работают вместе для улучшения цифрового опыта. Экосистему Apple часто называют закрытой экосистемой, поскольку компания полностью контролирует как программное обеспечение (система iOS), так и аппаратное обеспечение (компьютеры Mac, iPhone, iPad). Успех Apple в создании и укреплении своей экосистемы заключается в том, что компания не разрабатывает дизайн вокруг одного устройства, а разрабатывает свои продукты вокруг экосистемы. Способность Apple поддерживать, развивать и извлекать пользу из своей экосистемы - вот что сделало ее самой дорогой компанией в мире.

Отличительной особенностью цифровых экосистем является экономическая концепция возрастающей отдачи, прямо противоположная закону убывающей отдачи , которому мы так долго следовали. В стандартной экономической теории этот знакомый закон гласит, что добавление еще одного фактора производства при неизменности других факторов, а именно спроса, в определенный момент приведет к увеличению прибыли на единицу продукции. Говоря иначе, закон убывающей доходности определяет точку, в которой уровень прибыли становится меньше, чем вложенные деньги. Высокие доходы на капитал больше не накапливаются.

Однако есть и такие компании, которые демонстрируют закон возрастающей отдачи, то есть тенденцию к тому, что тот, кто впереди, становится еще более впереди, а тот, кто теряет преимущество, теряет еще большее преимущество. Уменьшающаяся отдача - это характерная черта кирпично-кустарного