Минные поля проектного финансирования. Пособие по выживанию для кредитных работников и инвесторов - Тимур Беликов

5. Стратегия развития

Наличие сформулированной корпоративной и рыночной стратегии компании на период кредитования или хотя бы на ближайшие 3 года.

Конечно, можно спросить, какое отношение наличие разработанной стратегии развития компании или группы компаний имеет к принятию решения о финансировании конкретного проекта для банка. Много региональных проектов реализуется без формулирования каких-то долгосрочных стратегических и рыночных планов собственниками.

К сожалению, это плохой аргумент. Движение группы компаний вперед без понятных стратегических и рыночных измеряемых целей напоминает знаменитую фразу М. Задорнова о том, что проблема русского человека состоит в том, что у него много энергии, но она без вектора – отсюда его многие проблемы.

Кроме того, если мы вспомним раздел, посвященный анализу рисков, связанных с выбором стратегии, вы, думаю, согласитесь с тем, что оценка выбранной стратегии и вероятности ее успешной реализации является одним из серьезных факторов, влияющих на принятие решения о финансировании проекта банком.

6. Доля рынка, конкурентные преимущества

Существующая (предпочтительно одна из ведущих) и растущая доля на региональном (федеральном) рынке (сегменте рынка), сформированная структура продаж, наличие значимых конкурентных преимуществ.

Думаю, что здесь комментарии излишни. Естественно, банк хочет работать с инициаторами проектов, которые уже построили успешный бизнес регионального или федерального масштаба и устойчиво занимают свою долю на рынке за счет понятных конкурентных преимуществ.

7. Экономическая способность выполнить обязательства по внесению собственных средств

Желание и экономическая способность компании-заемщика и/или ее акционеров предоставить существенную часть инвестиций (как правило, не менее 30 % совокупных капиталовложений) денежными средствами и имущественными взносами. При этом процентные платежи по кредитам банка в целях расчета доли собственного участия инициаторов в источниках финансирования проекта в стоимость проекта не включаются.

Вывод делается на основе анализа предоставленной финансовой отчетности заемщика, поручителей и группы компаний в целом. Если из результатов анализа не следует наличие экономической возможности инициаторов выполнить обязательство по своевременному внесению собственных средств в проект, тем не менее инициатор декларирует наличие финансовых источников, позволяющих выполнить обязательства по собственному участию в проекте, банк должен настаивать на варианте, согласно которому деньги собственников полностью вкладываются в проект до начала кредитного финансирования. Собственное участие может быть выражено в виде взноса денежных средств и имущества в уставной/акционерный капитал проектной компании, а также путем предоставления субординированных по отношению к кредиту займов аффилированных лиц.

8. Уровень долговой нагрузки [47]

До момента окончания инвестиционной фазы проекта и выхода проекта на проектную мощность прогнозный показатель уровня долговой нагрузки компании-заемщика совместно с его поручителями Debt/EBITDA или его эквивалент, рассчитываемый на основе российских стандартов бухгалтерской отчетности не превышает 5,0х, а после выхода проекта на проектную мощность не превышает 3,0х отдельно по компании-заемщику.

В международной банковской практике принято мерить уровень долговой нагрузки компаний показателем «долг к EBITDA». При этом под термином «долг» обычно понимается инвестиционный долг компании, т. е. долг, направленный на финансирование капитальных вложений и иные инвестиционные затраты, источником погашения которых является прибыль компании (в отличие от оборотных кредитов, источником погашения которых является выручка компании). Поэтому, с моей точки зрения, при расчете этого показателя к величине инвестиционного долга нужно прибавлять величину краткосрочного долга, направленного на финансирование инвестиционных затрат, так как пока еще не все российские финансовые менеджеры осознали важность и необходимость финансирования инвестиционных программ длинными деньгами, соответствующими срокам окупаемости реализуемых проектов. (Думаю, что кризис ликвидности 2008 г. многих этому научит.)

В то же время ряд инвестиционных аналитиков широко используют показатель «общий долг к EBITDA», включающий весь финансовый долг, по которому компания должна платить проценты (так называемый interest bearing debt). Соответственно, в расчет этого показателя помимо инвестиционного долга включается задолженность по кредитам и платным займам, взятым на финансирование оборотки. Поэтому при чтении различного рода информационных меморандумов важно понимать, какой именно долг (общий или инвестиционный) используется при расчете показателей долговой нагрузки компании. Часто компания может иметь умеренную инвестиционную долговую нагрузку (например 2,0x) и высокую нагрузку по оборотным кредитам (например 5,1x). Таким образом, отношение совокупного долга к EBITDA составит 7,1х, что при средней ставке кредитования на уровне 14 % годовых будет свидетельствовать об отсутствии источников погашения инвестиционного долга у компании.

Учитывая сказанное, а также принимая во внимание непростую ситуацию 2008 г. в экономике в целом и на финансовом рынке в частности, я предлагаю под долгом понимать весь финансовый долг компании в целях расчета предлагаемого критерия.

В международной практике долг считается надежным (так называемый senior debt), если соотношение Debt/EBITDA не превышает 2,0х–2,5х. В то же время даже с учетом более высокорискованных младших субординированных кредитов и мезонина западные банки редко идут на предоставление новых кредитов, если показатель Debt/EBITDA в результате такой сделки зашкаливает за 5,0х–6,0х. Исходя из этой логики я определил некое критическое потолочное значение долговой нагрузки для заемщика консолидированно с поручителями, которого предлагаю придерживаться. (Понятно, что в зависимости от степени консерватизма кредитной политики конкретного банка максимально допустимое значение данного критерия может быть снижено.)

Важно также понимать, что указанные диапазоны не являются финансовой догмой и должны корректироваться в сторону снижения максимально допустимой долговой нагрузки в случае роста уровня процентных ставок на рынке, а также в условиях ожидаемой экономической рецессии или значительного усиления конкуренции в конкретном секторе, в результате чего могут упасть абсолютные показатели прибыли компаний, а показатели уровня долговой нагрузки зашкалить за 10x. (К примеру, при средней ставке кредитования на уровне 10 % годовых соотношение общего долга к EBITDA на уровне 10x будет означать, что вся прибыль уходит на уплату процентов и у компании нет источников погашения инвестиционного долга. А при росте средней стоимости заимствований до 14 % годовых компания лишается источников погашения инвестиционного долга уже при соотношении долга к EBITDA на уровне 7,1х.)

Пользуясь данным критерием, мы можем отобрать компании группы, которые должны выступить поручителями. (Правда, не стоит забывать, что компании, являющиеся держателями основных производственных фондов, и центры прибыли холдинга часто не совпадают. Поэтому мы не должны забывать про оформление поручительств наиболее инвестиционно привлекательных компаний холдинга.)

Кроме того, уровень долговой нагрузки может служить измерителем уровня кредитного риска для банка и напрямую быть завязан на вопрос стоимости кредитного продукта для клиента.

9. Уровень процентной нагрузки

До окончания инвестиционной фазы проекта и выхода проекта на проектную мощность показатель обслуживания процентной нагрузки компании-заемщика совместно с его поручителями должен превышать 2,0х. При этом под показателем обслуживания процентной нагрузки будем понимать известный в международной практике показатель ICR (Interest coverage ratio) = EBITDA/interest payments или его эквивалент, рассчитываемый на основе российских стандартов бухгалтерской отчетности.

Поскольку банки не предоставляют (как правило) отсрочек по уплате процентов на инвестиционной фазе проекта, данный показатель показывает некий общий запас прочности по обслуживанию процентной нагрузки заемщика совместно с поручителями до того момента, когда проект сможет начать самостоятельно обслуживать долг, взятый на реализацию проекта. Соответственно, банки хотят иметь минимум двукратный запас прочности по обслуживанию процентов на наиболее рискованной инвестиционной фазе кредитования.