Путь Уоррена Баффета - Роберт Дж. Хагстром

Баффет не единственный, кто признает внутреннюю стоимость как неуловимую концепцию. Хотя Бен Грэм не применял модель дисконтированной чистой приведенной стоимости, он также предупреждал, что внутренняя стоимость не является точной оценкой. "Существенный момент, - говорил Грэм, - заключается в том, что анализ ценных бумаг не стремится точно определить внутреннюю стоимость данной ценной бумаги. Он лишь должен установить, является ли эта стоимость достаточной для защиты облигации или оправдания покупки акций. Для таких целей может быть достаточно неопределенной и приблизительной меры внутренней стоимости".42 Сет Кларман думает так же. В своей книге "Маржа безопасности" он пишет: "Многие инвесторы настаивают на присвоении точных значений своим инвестициям, стремясь к точности в неточном мире, но стоимость бизнеса не может быть точно определена".43 Баффетт вторит и Грэму, и Кларману: "Внутренняя стоимость - это скорее оценка, чем точная цифра".44

На фоне одержимости Уолл-стрит целевыми ценами и одноточечными оценками признание Баффета в том, что расчету внутренней стоимости не хватает точности, кажется аномальным, но это совершенно логично. Хотя Баффетту нравится покупать определенные вещи со скидкой, в реальности доходность бизнеса может колебаться. Поэтому бизнес-аналитики должны мыслить в диапазоне возможностей, прекрасно понимая, что возможны различные сценарии развития событий. Как Уоррен Баффет думает о различных исходах? "Мы отнимаем вероятность потерь, умноженную на количество возможных потерь, от вероятности выигрыша, умноженного на количество возможных выигрышей", - объясняет Баффетт. "Это несовершенно, но в этом и заключается суть".45 Таким образом, ожидаемая внутренняя стоимость - это средневзвешенная стоимость для распределения возможных исходов. Уоррен Баффет, подражая Джону Мейнарду Кейнсу, часто говорил: "Я скорее буду приблизительно прав, чем точно ошибусь".46

Покупайте по привлекательным ценам

По словам Баффета, сосредоточиться на хороших компаниях - тех, которые понятны, имеют устойчивую и привлекательную экономику, управляются менеджерами, ориентированными на акционеров, - само по себе недостаточно, чтобы гарантировать успех. Сначала инвестор должен купить акции по разумным ценам, а затем компания должна оправдать ожидания инвестора. Если мы совершаем ошибки, указывает Баффетт, то это происходит либо из-за (1) цены, которую мы заплатили, (2) менеджмента, к которому мы присоединились, либо (3) будущей экономики бизнеса. Просчеты в третьем случае, отмечает он, являются наиболее распространенными.

Баффетт намерен не только выявлять предприятия, приносящие экономическую прибыль выше среднего, но и приобретать их по ценам ниже указанной стоимости. Основополагающим принципом Грэма была важность покупки акций только тогда, когда разница между их ценой и стоимостью представляет собой запас прочности.

Принцип запаса прочности помогает Баффету двумя способами. Во-первых, он защищает его от риска снижения цены. Если, по его расчетам, стоимость бизнеса лишь немного превышает цену за акцию, он не будет покупать акции; он считает, что если внутренняя стоимость компании хоть немного снизится из-за неправильной оценки будущих денежных потоков, то в конечном итоге цена акций тоже упадет, возможно, ниже той, которую он за них заплатил. Но если разница между ценой покупки и внутренней стоимостью достаточно велика, риск снижения внутренней стоимости меньше. Если Баффет покупает компанию с 25-процентным дисконтом к внутренней стоимости, а впоследствии стоимость снижается на 10 процентов, его первоначальная цена покупки все равно принесет адекватную прибыль.

Запас прочности также обеспечивает экстраординарную доходность акций. Если Баффетт правильно определит компанию с экономическими доходами выше среднего, стоимость акций в долгосрочной перспективе будет неуклонно расти, поскольку цена акций будет соответствовать доходам бизнеса. Если компания стабильно зарабатывает 15 процентов на собственный капитал, цена ее акций будет ежегодно расти больше, чем у компании, зарабатывающей 10 процентов на собственный капитал. Кроме того, если Баффетт, используя запас прочности, сможет купить этот выдающийся бизнес со значительной скидкой к внутренней стоимости, Berkshire заработает дополнительный бонус , когда рынок скорректирует цену бизнеса. Он сказал: "Рынок, как и Господь, помогает тем, кто помогает себе сам, но, в отличие от Господа, рынок не прощает тех, кто не ведает, что творит".47

Разумный инвестор

Самой отличительной чертой инвестиционного подхода и философии Уоррена Баффета является четкое понимание того, что, владея акциями, он владеет бизнесом, а не бумажками. По словам Баффета, идея покупки акций без понимания перспектив компании, ее менеджеров и экономики является неприемлемой.

У инвестора есть выбор: он может вести себя как владелец бизнеса, со всеми вытекающими отсюда последствиями, или тратить свое время на торговлю акциями только ради того, чтобы быть в игре, - или по любой другой причине, кроме фундаментальных показателей бизнеса.

Владельцы обыкновенных акций, которые считают, что владеют всего лишь бумажкой, далеки от финансовой отчетности компании. Они ведут себя так, будто постоянно меняющаяся рыночная цена является более точным отражением стоимости их акций, чем бухгалтерский баланс и отчет о прибылях и убытках компании. Они вытягивают и выбрасывают акции, как игральные карты. Баффет считает это верхом глупости. По его мнению, нет никакой разницы между владением компанией и владением акциями компании - и к той, и к другой должен применяться один и тот же менталитет.

Когда в 1956 году Баффет создал компанию Buffett Partnership Limited, он начал покупать обыкновенные акции, а затем приобрел целые компании. Когда в 1969 году он получил полный контроль над Berkshire Hathaway, он начал с приобретения компаний, находящихся в полной собственности, но вскоре добавил к ним обыкновенные акции. По его мнению, инвестиционные решения о владении компаниями или акциями компаний взаимозаменяемы. Разницы нет. И это понимание стало для инвестора Уоррена Баффета его конкурентным преимуществом. Многие не понимают, насколько мощный опыт и сила владения как компаниями, так и обыкновенными акциями привели Уоррена Баффета к необычайному успеху.

Хотя лишь немногие инвесторы смогут стать владельцами компании или компаний, одновременно инвестируя в фондовый рынок, ничто не мешает инвестору, не владеющему компанией полностью, думать и вести себя как владелец бизнеса при инвестировании в акции.

Баффета часто спрашивают, какие акции он будет покупать в будущем. Прежде всего, он говорит, что будет избегать компаний и менеджеров, в которых он не уверен. Он будет покупать те компании, которые ему понятны, те, которые обладают хорошей экономикой и управляются надежными менеджерами. Баффетт считает: "Хороший бизнес не всегда является хорошей покупкой, хотя это хорошее место для начала".48

Примечания

1 . Бенджамин Грэм, "Разумный инвестор", 4-е изд. (Нью-Йорк: Harper & Row, 1973), 286.

2 . Роберт Г. Хагстром, "Путь Уоррена Баффета" (Нью-Йорк: John Wiley & Sons, 1994), 97.

3 . Грэм, 286.

4 . Там же, 102.

5 . Годовой отчет Berkshire Hathaway за 1987 год, 14.

6 . Там же.

7 . Роберт Ленцнер, "Идея рая Уоррена